La creazione di valore nel private equity

Frédéric Stolar: Prima di tutto, vorrei tornare su un'idea sbagliata del private equity. La gente mi dice che il private equity crea valore tagliando posti di lavoro e riducendo i costi. Questo è completamente falso. Il private equity crea molti più posti di lavoro rispetto all'industria francese in generale. Il private equity francese crea in media il 6,9% di posti di lavoro netti all'anno, rispetto a una media nazionale dell'1,8% nelle aziende private. Quindi il private equity crea molti più posti di lavoro rispetto all'economia nel suo complesso. Il vostro capitale investito nel Private Equity fa la differenza nell'economia reale. Vorrei quindi provare a spiegarvi perché il Private Equity supera strutturalmente i mercati quotati, perché ci sono ricette che il Private Equity utilizza e che i mercati quotati non hanno a disposizione. La prima è la crescita. Il private equity, l'industria del private equity, cercherà di favorire le società posizionate in mercati in forte crescita e le società che guadagnano costantemente quote di mercato. Quindi, per costruzione, gli asset del private equity cresceranno molto più velocemente del PIL e un portafoglio azionario medio crescerà con il PIL. Esiste quindi una leva legata alla crescita strutturale, che è un fattore di performance del private equity. Il secondo fattore di performance del private equity è la governance. Il fondo siede nel consiglio di amministrazione delle società in cui investe. Se il fondo è un fondo LBO, ha la maggioranza nel consiglio di sorveglianza e nel consiglio di amministrazione.

Frédéric Stolar: A differenza di un fondo quotato in borsa, il gestore di una società quotata in borsa non fa nemmeno parte del consiglio di amministrazione delle società in cui ha investito. Quindi un fondo di private equity ha un periodo di gestione molto più breve, con redini molto più corte. Il fondo di private equity conosce perfettamente tutti gli indicatori di performance della società target in cui ha investito. Il manager di una società quotata in borsa non ha nemmeno accesso a tali indicatori. Il terzo motivo per cui il private equity supera strutturalmente i mercati quotati è l'allineamento virtuoso degli interessi. Il team di un fondo di private equity deve investire nel suo fondo. Il management di una società sostenuta da un fondo di private equity deve investire nell'obiettivo in cui è gestito. Questo investimento crea un allineamento virtuoso di interessi, mentre il gestore di un portafoglio di società quotate, per motivi di compliance, non può investire nelle società in portafoglio. Questo allineamento di interessi è altamente virtuoso. Posso dire, avendo lavorato con manager che sono diventati proprietari al nostro fianco, che il modo in cui pensano alla loro attività cambia il giorno in cui diventano comproprietari con il fondo di private equity. Il quarto motivo per cui il private equity ha una performance migliore è che ci vuole tempo. Il settore del private equity. Ha il tempo dalla sua parte. Si misura nell'arco di 5-7 anni sulla sua capacità di aiutare i manager a realizzare un piano aziendale a lungo termine.

Frédéric Stolar: Mentre il gestore di società quotate in borsa viene misurato nel corso del trimestre: ha sovra o sottoperformato gli indici nel corso del trimestre? Sono due modi completamente diversi di guardare al mondo. I gestori di private equity pensano a sette anni di distanza. I gestori di società quotate pensano in termini di trimestri. Il quinto fattore di performance per il private equity è il supporto finanziario e operativo. Un buon fondo di private equity apporterà al team di gestione che lo sostiene reali competenze operative, manageriali e strategiche. Il gestore di un fondo di una società quotata in borsa non fornisce queste competenze. Non fa nemmeno parte del consiglio di amministrazione. La sesta leva è la crescita esterna. Il fondo di private equity ha un'unica idea in mente: posso aiutare il mio team di gestione a consolidare il settore in cui ho investito in modo da poter acquistare piccoli obiettivi adiacenti a condizioni interessanti, al fine di creare un leader europeo o addirittura mondiale. Idealmente, questi target dovrebbero essere acquistati a multipli di ingresso inferiori al prezzo a cui il fondo ha acquistato il target principale. Questo fenomeno è noto come accrescimento. I gestori di fondi che investono in società quotate non adottano questo approccio. Non hanno intenzione di aiutare la società quotata in cui hanno investito a creare valore attraverso una crescita esterna. Non è questo il loro compito. La settima leva è il ricorso al debito bancario.

Frédéric Stolar: Per incrementare la propria performance, un fondo di private equity utilizzerà il proprio capitale nel modo più efficiente possibile. La sua struttura di bilancio fornirà un po' di leva se l'azienda genera un flusso di cassa ricorrente, mentre il gestore di un fondo quotato in borsa avrà paura della leva e non investirà generalmente in aziende che hanno una leva superiore a tre volte l'EBITDA, mentre un fondo di private equity non investirà in aziende che non abbiano una leva pari ad almeno tre volte e mezzo l'EBITDA. E poi, l'ultima leva per la creazione di valore, l'ottava, che è fondamentale: quando un fondo di private equity investe in un target, fin dal primo giorno pensa "A chi venderò questa azienda? A quali industriali venderò questa azienda tra 5-7 anni? Con un premio strategico rispetto al prezzo che ho pagato, dopo aver fornito a questo target tutta una serie di leve industriali e operative? Al contrario, il gestore di un fondo quotato in borsa, quando la società in cui ha investito è oggetto di un'OPA ostile, scappa a gambe levate. Ecco quindi che ho voluto riassumere alcune delle leve che permettono di creare valore in modo intramontabile nel private equity. Non voglio dire che il private equity sia migliore dei mercati quotati, perché non è vero. I mercati quotati presentano vantaggi reali. Offrono agli investitori liquidità in ogni momento, cosa che il private equity non fa.

Frédéric Stolar: D'altra parte, il private equity offre leve per la creazione di valore che i mercati quotati non offrono. Quindi, un punto molto importante: il mondo del private equity è diventato ultra-competitivo. Non è più possibile creare valore nel private equity attraverso la pura ingegneria finanziaria. Per creare valore in un fondo di private equity, è necessario sviluppare ricette industriali chiamate "playbook", per aiutare le società in cui si investe a creare valore. In Altaroc usiamo spesso questo termine, per cui esistono diversi tipi di playbook per i fondi. Ci sono ricette per identificare i migliori settori in cui investire. Ci sono ricette per individuare le transazioni proprietarie. Infine, ci sono ricette per trasformare gli asset dal punto di vista operativo e aiutare i gestori. Queste ricette industriali richiedono tempo per essere sviluppate e perfezionate. Ecco perché noi di Altaroc vogliamo investire con gestori che abbiano almeno 25 anni di storia, perché crediamo che in 25 anni di storia abbiano sviluppato, migliorato e ottimizzato queste ricette per la creazione di valore industriale, che sono le uniche che, ancora una volta, ci permettono davvero di creare valore industriale nel lungo periodo. Frédéric, come fanno i fondi di private equity a ottenere un rendimento netto di oltre il 20% per i loro investitori? Quali leve utilizzano? Ci sono cinque leve.

Frédéric Stolar: La prima leva è la crescita organica. I fondi di private equity investono in società che sono posizionate in mercati ben focalizzati, idealmente in società che sono leader e che stanno guadagnando quote di mercato rispetto ai loro concorrenti. Quindi il mercato sottostante sta crescendo e io sto sottraendo quote di mercato alla concorrenza. Questo sostiene un piano aziendale basato su una crescita secolare ben indirizzata. Questa è la leva uno. La seconda leva è il miglioramento del margine operativo. L'azienda raggiungerà un EBITDA o un utile operativo del 10%. La domanda del fondo di private equity è: come posso aiutare il team di gestione ad aumentare i margini EBITDA dal 10% al 20% nell'arco dei sette anni previsti dal piano? L'idea è quella di attivare diverse leve di creazione di valore per migliorare il tasso di margine EBITDA. La leva 3 è la leva finanziaria. Proprio come quando si acquista un appartamento, si migliorerà il ritorno sull'investimento utilizzando il debito. Ciò significa utilizzare il debito a un costo inferiore rispetto al tasso di rendimento del progetto. Si tratta quindi di utilizzare la leva finanziaria per aumentare la redditività strutturale del progetto. La leva numero quattro è quella che chiamiamo riscrittura o miglioramento del multiplo. Vorrei spiegare l'ambizione di un fondo di private equity

Frédéric Stolar: L'ideale è acquistare un bene in modo ottimale. Quindi, in un mondo ideale, significa acquistare di comune accordo, su base proprietaria, direttamente dal venditore, senza andare all'asta. Questo è il modo ideale di acquistare. Permette di acquistare forse un po' al di sotto del suo valore strategico. E in un mondo ideale, l'ambizione è che questo obiettivo, che abbiamo acquistato per tutta una serie di ragioni specifiche in un contesto proprietario, venga rivenduto a un gruppo industriale cinque o sette anni dopo, a un premio strategico. L'ho comprata a dieci o undici volte l'EBITDA e l'ho venduta a un gruppo industriale a quindici volte l'EBITDA. Quando sono uscito, la differenza era tra dieci e quindici volte. Questo è ciò che chiamiamo riscrittura, un aumento del multiplo dell'EBITDA che prevale sul mio obiettivo. È una leva molto importante per creare valore. Leva numero cinque, molto utilizzata dai fondi LBO. Si chiama consolidamento. In altre parole, comprare e costruire. Comprerò un obiettivo all'inizio, il mio obiettivo vale 15 volte l'EBITDA, un obiettivo molto bello in un'azienda di servizi IT, ad esempio, e cercherò di acquisire aree geografiche adiacenti o tecnologie adiacenti e know-how che non ho da concorrenti più piccoli a otto o nove volte l'EBITDA.

Frédéric Stolar: Quindi ho pagato quindici volte, sto acquistando concorrenti a otto o nove volte, e in più porterò a questi concorrenti sinergie industriali. Poiché sono un grande operatore, perché ho economie di acquisto, perché ho economie di scala, il mio prezzo di costo di queste acquisizioni al netto delle sinergie è di circa 6-7 volte. Ho pagato quindici volte il mio obiettivo iniziale. Ho fatto acquisizioni al netto delle sinergie a sei o sette volte, ho abbassato il mio prezzo di ingresso, ho fatto una media. Questo è ciò che permette ai fondi di private equity che sono entrati a 15 volte di entrare a dieci volte. Questo ovviamente crea un valore significativo. Questa è la leva numero 5 utilizzata dai fondi LBO nell'ambito delle loro strategie di Buy and Build. In realtà, per creare una leva del 20%, è necessario utilizzare una o più di queste cinque leve per creare valore. Non è necessario usarle tutte insieme. Vorrei ribadire un punto fondamentale: la sovraperformance nel private equity non è una questione di magia finanziaria. Si tratta di applicare ricette operative che sono il frutto di decenni di sostegno da parte dei fondi di private equity, che migliorano costantemente le loro ricette e il loro playbook per creare valore industriale nell'economia reale delle aziende che li sostengono.

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